世界經濟目前正陷於二戰（甚至可能是1930年代）以來最嚴重的衰退中。雖然全球經濟很可能已經在2020年第二季觸底，但隨後的復甦走勢目前仍不確定，儘管若干領先指標已經非常顯著地回升，包括主要經濟體的採購經理人指數，中國在經濟復甦方面表現出色。世界各國廣泛的採取貨幣和財政措施可能已經發揮了作用，但是，這仍未能確保經濟將迅速展開可持續性的復甦。即使在病毒危機爆發之前，全球經濟就已經疲軟到很難迅速持續復甦。

經濟正在復甦，但距離復原仍有一段長路要走。非常值得注意的是，金融市場目前預期經濟將非常快速地復甦。受新型冠狀病毒危機衝擊，代表美國股市的標準普爾500指數從高點跌至暫時的低點花了33天，但隨後僅用了72天就收復了四分之三的失地。

在過去75年裡的美股空頭市場（股市下跌20%或以上）中，這是最快的回升速度，1946年以來的11次空頭市場，全都花了數年時間才完成類似的回升走勢。這意味著目前股市預期經濟將出現非常迅速的V型復甦，但是，股市仍然很容易因為經濟表現不如預期而受挫。隨著病毒大流行已經進入「跳舞期」，情況更是如此。跳舞期是對抗病毒的全面封鎖措施開始解除之後的階段，期間各地以非常靈活的局部措施因應病毒傳染熱點的傳播，而沒有人可以保證不會爆發第二波感染。「跳舞」意味著疫情發展不會總是朝著一個方向。

經濟正在復甦，但距離復原仍有一段長路要走。

Hans-JörgNaumer博士

全球資本市場暨主題研究總監

戰術性配置想法

• 全球主要央行宣佈並已執行的措施（包括大規模購買債券）正導致央行流動性大增，最終規模將超過2008/09年全球金融危機期間的水準。

• 這種流動性壓力將使債券市場維持在殖利率極低或甚至是負值的環境，持續的時間將超過病毒大流行之前人們所預期的。

• 這將導致一場投資危機，風險較高的資產類別如股票應可獲得提振；但即使如此，股票的價格仍然有點太貴了。

• 對價值迅速復原的期待可能會落空。

股票

• 在資產評價方面，多數股市的週期調整本益比目前低於病毒大流行之前的高點，但各地股市的評價差異很大。

• 雖然美股（以標準普爾500指數為衡量指標）本益比已再度大幅回升，但歐股本益比目前仍低於其長期加權平均值。新興市場股市也仍處於折價狀態。

• 分析師很可能將調降對未來12個月的企業獲利預期，對經濟將迅速復甦的期望看來仍過度樂觀。

• 投資人看來已過了最悲觀的時候，但他們仍普遍保持審慎，這有助於避免過度反應使市場過度修正。

• 標準普爾500指數的本益比與波動性（以VIX為指標）的關係顯示，股市中的風險偏好尚未回升。

• 全球經濟看來已經觸底，這一點也應該有利於股市，但投資人應小心避免對經濟前景過度樂觀。

債券

• 雖然供應鏈中斷和極度寬鬆的貨幣政策有刺激物價上漲的作用，但冠狀病毒危機壓低通膨的作用和能源價格下跌的影響，應將主導未來幾個月的物價走勢。但是，隨著時間的推移，油價回穩或進一步回升可能導致通膨率觸底和回升。

• 雖然不大可能發生，但如果財政風險增加導致長債殖利率過度上漲，很可能將引發主要央行更大規模的干預。它們可能仿效日本央行，利用貨幣政策直接設定所有年期的公債的殖利率。

• 在這種情況下，美國、歐元區核心國家、日本和英國的公債殖利率未來幾個月應將保持在非常低或甚至是負值的水準。

• 南歐國家的公債應將繼續因為歐洲央行大量買進而獲得支持。

貨幣

• 最近數週，歐元／美元和美元／英鎊的匯率都已經脫離了與這些投資區之間利差的慣常關係；利差以前對匯率有很大的影響。

• 期貨市場的淨部位顯示，投機押注美元升值的偏好已經減弱，日圓因此受惠。

• 但是，撇開這種投機因素，在冠狀病毒危機令世界變得很不確定的情況下，美元應將繼續受惠於它的避險貨幣地位。

• 過去幾年間，美元作為債務和投資貨幣的重要性進一步上升。目前中國是美元最大的持有國。

大宗商品

• 在某些情況下，石油價格遠低於石油出口國平衡預算所需要的價格。

• 平均而言，石油輸出國組織（OPEC）成員國需要油價達到每桶90美元，這是提升產能的既有壓力。雖然隨著美國等新產油國加入油市，OPEC已不再擁有它過去的定價能力。

• 經濟看來已度過週期底部階段，這應該有利於石油和大宗商品，但無法解決石油供給過剩的問題。

投資主題：投資於未來的世界

• 投資人對主題投資愈來愈有興趣。更多投資人正在思考如何從大趨勢中獲益。四個大趨勢正在塑造現在和未來的面貌：人口變化、城市化、資源稀缺，以及科技發展（關鍵詞包括「數位化」和「人工智慧」）。

• 但是，我們應如何投資於這些大趨勢（megatrends）？大趨勢本身太抽象，無法直接投資。大趨勢最終必須透過分析過程分解為多個投資主題（themes）。

• 目前，源自大趨勢的七個主題似乎特別吸引人，它們全都可以藉由結合特別挑選的個別證券來投資。這七個主題是乾淨的水和土壤、數位生活、醫療科技、未來能源、教育、人工智慧和寵物經濟。

• 投資於這些主題時，靈活操作至為重要。就像優秀的足球員仍可能表現失準或受傷，長期的證券投資也可能遇到表現不如預期的情況或其他挫折，必須迅速採取行動因應，此時替補席上是否有優秀的替補球員就非常重要。