【2025年度投資論壇會後報導】
透析美國政策風向與投資看法

在時序轉換之際，政策轉折之時，投資人究竟該如何分配資產才能放心期待收穫，以下是投資級公司債團隊全球投資首席Anil Katarya 的看法：

Q1：展望2025年，你如何看待美國經濟環境的發展 ?

• 2025 年，全球總體經濟前景應該仍然有利，因為在貨幣政策放鬆的背景下，經濟增長適度，通膨減緩，而川普提出的政策預計將對美國經濟增長產生額外的正面影響。
• 若檢視美國經濟基本面，私部門消費仍然是美國經濟的主要驅動力，持續強勁的消費力支撐美國明年維持略高於趨勢水平的2.0%～2.5%成長率，而為消費者撐腰的，則是資產價格的財富效應，以及在疫情後持續堅韌的勞動市場。勞動市場在過去兩年就像雙面刃，支持著經濟成長，同時也推高通膨及貨幣政策壓力；然而，我們在近期看到勞動市場的冷卻使勞方的轉職信心趨於保守，美國的離職率重回疫情前水準，薪資增幅也逐漸回落。勞動成本增幅趨緩使聯準會貨幣政策更能有效對抗通膨，雖然期待2025年通膨回落至2%長期目標會稍顯困難，但往這個方向前進仍是我們的基本預期。

Q2：是否可以談談川普政府再次上台後，對全球經濟的影響?

• 2017年減稅的延續、較低的稅率以及放鬆管制可能會促進經濟增長和企業盈利，加上政府方面鼓勵加大支出，對美國國內消費及投資皆有正面效果。然而，關稅及移民政策可能會再次推升通膨、壓抑消費甚至限制生產力，進而增加對經濟增長及貨幣 政策的變數。
• 對美國以外地區而言，儘管可能受惠於美國強盛的外溢效應，關稅帶來的負面衝擊影響仍難以抵銷，特別是在關稅壓力第一線的中國，可能受到最大的損害，少數國家或許有機會受益於中國的轉單效應，但國際間貿易壁壘的建立會使全世界對通膨上升無一倖免。因此，我們認為，川普上任後的四年，美國的相對經濟表現可能相對的穩健。
• 值得一提的是，儘管我們迎來的是川普的第二個任期，我們對於最終政策的落實，以及其餘國家作出的反制措施仍抱持著很大的關注，市場現階段已反映眾多的政策預期，一旦實際政策產生差異，則會是未來市場的一大波動來源。

Q3：對2025年聯準會的貨幣政策有何看法 ?

• 隨著增長、通膨和勞動市場進一步正常化，我們預計聯準會將繼續其降息路徑， 直至 2025年底前仍有約4碼的降息空間；然而，我們預計他們將保持以數據做為決策依據的傾向 ，並保持靈活性，以便根據需要調整政策措施，而不是按照預定的時間表降息，因為到達終端利率的過程中可能會有些波動。

Q4：宣布降息後，美國 10 年期國債收益率不降反升，你如何解釋這一現象？

• 根據我們對經濟數據和選舉情況的分析，最近 10 年期國債收益率的變動並不算異常。在10 月上半月，市場根據 9 月的就業數據、零售銷售和 ISM 製造業指數超出預期的結果進行了調整，並且通膨保持高位，促使市場重新定價降息預期。同時，川普勝選的概率增加，導致 10 月份收益率普遍上升，隨著選舉結果出爐，預計新政府會帶來較高的增長和通膨，這使得 11 月收益率進一步上升。
• 目前 10 年期國債收益率約在4.3%水位，考量聯準會中性利率目標維持在3.25%～3.75%，現階段聯準會仍有將利率往下調整的空間，儘管很難提供準確的點位預測，我們認為殖利率緩和的往4%方向移動仍然是可以期待的。

Q5：展望 2025 年，你如何看待整體債券市場的表現？哪類券種將更具吸引力？

• 固定收益市場在 2025 年將表現良好，因為低而穩定的經濟增長和貨幣政策放鬆將為市場提供支持。歷史上，當增長率為 1-2% 時，信用債的表現較好，因為過高的增長會帶來貨幣政策的不確定性，而過低的增長通常會因為衰退風險增加而導致利差擴大。我們預計，信用債將在2025年提供穩定的回報，儘管利差接近歷史低點，但企業債券的收益率仍然具有吸引力，市場表現將主要依賴於穩定的利息收入。雖然尾端風險始終存在，但當前的收益率起點為回報提供了一定保護。
• 在投資級企業債中，我們繼續偏好金融類股，因為我們認為金融領域相對於工業領域仍有進一步收窄的空間。而銀行、能源及美國的製造業則是川普政策的主要受惠產業；零售及消費則可能需吸收關稅政策帶來的負面結果。

Q6：有哪些情境可能導致降息路徑的意外轉變？如果有，你將如何應對?

• 如果通膨和增長繼續超出預期，可能會導致貨幣政策放鬆的步伐放慢。在這種情況下，我們認為收益率較高的短期資產將會受益，並且會尋找在該領域的投資機會。如果經濟增長放緩 超過當前預期，我們認為高品質和長期資產將會表現良好，在這種情況下，我們將尋找在長期資產中添加風險的機會。 但總體來看，我們認為通膨重新加速，促使聯準會逆轉政策的可能性，比勞動市場迅速惡化後加速降息的可能性要低得多。

Q7：2025 年有哪些風險事件值得關注？這些事件會對金融市場帶來哪些影響和變化？投資者應該 如何應對？

• 貨幣政策的滯後效應為主要風險，經濟增長可能比市場預期的放緩更為顯著，這將對基本面施加壓力，最終導致信用利差擴大。此外，川普政策的不確定性和全球地緣政治緊張局勢可 能會導致利差適度擴大，因為投資者將評估這些事件對財政政策、貿易和移民的影響。在這些事件或其他與經濟數據和聯準會行動相關的事件導致利差擴大時，我們將視其為增加風險的進場點，因為強勁的市場供需面 和穩定的基本面支持當前評價。
• 儘管這並非我們的基本情境，但在聯準會可能被迫大幅降息的情境下，較低利率所帶來的回報將抵消一些利差擴大的影響。如果通膨仍然居高不下，較高的收益率可能會持續吸引資金 流入企業債，進一步支持價格。
• 無論是實現軟著陸還是進入類似衰退的環境，我們認為債券仍然提供了有吸引力的長期進場點。當前的起始收益率依然很高，若增長保持穩健，將帶來穩定的利息收入，而在增長疲弱 的情況下，則有望作為投資組合的「穩定器」，因為我們預期股市有整理的可能性。

Q8：針對2025年，有甚麼可以提供給投資者的建議?

• 鑑於我們對總體經濟背景仍然保持正向看法，任何的市場波動將提供在特定時期增加風險的機會，我們建議投資人應留在市場上，保持投資，同時分辨市場雜音及事實，以長期佈局的 角度來進行配置。

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