全球疫情大流行去年取代中美貿易戰，成為主導市場的最重要因素，當時即使我們當中最樂觀的人也不敢奢望，面對二戰以來，不僅是經濟意義上最嚴重的危機，金融市場最終可以展現如此驚人的韌性。

雖然一些國家目前正受新一波疫情和新封鎖措施的影響困擾，在各國政府和央行大規模的貨幣和財政措施支持下，全球經濟已走出衰退。這些措施是必要和有益的，但可能產生重大長期後果：

1. 貨幣刺激措施產生的過剩流動性影響資本市場，尤其是美國和歐元區公債的高估值應是拜貨幣政策所賜（歐元區公債的殖利率幾乎全都是負數）。
2. 公共和私營部門如今債台高築。倘若復甦動能大幅減弱，企業可能難以償債，這意味著違約有增加的風險。
3. 流動性過剩、抗疫封鎖措施和持續的貿易衝突，以及由此造成的需求衝擊，提高了中期通膨升溫的風險。

全球經濟成長因為新冠肺炎疫情而驟然中斷之後，可能需要數年時間才能回到原來的成長軌道。全球GDP第三季快速成長之後，近幾週明顯放緩（尤其是因為歐洲和美國重新實施抗疫限制措施）；由此看來，完全恢復之前的常態真的需要頗長時間。2021年的情況，主要取決於有效的疫苗和治療方法何時能夠普及。第一批疫苗已經開始接種，包括在歐洲。

一如過去數週的情況顯示，在面臨經濟和政治不確定性的情況下，市場表現極其強勁。

股市甚至創出歷史新高和疫情爆發後的新高，主要是因為美國的新刺激方案達成協議，英國脫歐談判取得進展，以及新冠肺炎疫苗開始接種。但是，這種市場韌性可能將遭受考驗，因為金融市場已經反映了對經濟快速（但不確定的）復甦的預期，而最近的投資部位調查顯示，投資人的共識與過去相比有點過於樂觀。有鑒及此，投資人有必要在2021年採用較為分散的投資方式，不能僅著眼於近期表 現出色的資產，還要考慮其他地區、類股和策略。

希望大家保持堅定。

投資人有必要在2021年採用較為分散的投資方式，不能僅著眼於近期表現出色的資產，還要考慮其他地區、類股和策略。

Stefan Scheurer

資深投資策略師 全球資本市場暨主題研究

戰術性配置想法

• 全球經濟已經走出衰退，但經濟成長因為新冠肺炎疫情而驟然中斷之後，可能需要數年時間才能回到原來的成長軌道。

• 至為重要的是，未來數季經濟的韌性將取決於有效的疫苗和治療方法何時普及，使經濟得以逐步恢復正常。

• 各國政府和央行以大規模的貨幣和財政措施應對衰退。長期而言，這些措施可能損害經濟，包括導致某些市場資產價格偏高、債台高築，以及通膨波動加劇。

• 考慮到主要央行的廣泛承諾，短期利率料將暫時保持在極低水準，而金融壓迫（financial repression）重現和公共部門負債沉重，則可能推高長債殖利率。

• 投資危機正進一步助長對資本收益的追逐。股票和風險較高的投資應將因此得益，但考慮到數不清的未知因素，投資人在2021年應致力維持一個均衡的股票投資組合，不能僅著眼於近期表現出色的股票，還要考慮其他地區、類股和策略。

股票

• 各國政府和央行推出大規模的財政和貨幣刺激措施，已經為全球經濟復甦作出重大貢獻。但是，這些措施的副作用是若干主要資產類別普遍出現價格偏高的情況。

• 目前美股看來價格高昂，美國以外價值遭低估的一些區域市場2021年可能表現出色，尤其是如果全球經濟成長良好的話。投資人在歐洲和新興市場有望找到週期性投資 機會。

• 在新興市場，投資人可以把握結構性成長主題，例如中國的新基礎建設投資，以及亞洲各地的數位化趨勢，包括電子商務、5G和人工智慧。

• 在長期表現不佳之後，價值股目前的價格相對於成長股有顯著的折價。因此，價值遭低估的景氣循環股（包括某些工業股和金融股）可能受惠於全球經濟的持續重啟。

• 作為一種結構性、疊加性的投資趨勢，主題投資趨勢很可能將持續下去。

債券

• 總體而言，主要央行慷慨提供流動性，應有助造就對固定利率證券有利的環境，對風險較高的資產來說尤其如此

• 在全球經濟復甦的過程中，我們將仰賴「通貨再膨脹方法」（利用寬鬆貨幣和財政政策推高通膨率，藉此刺激經濟）。殖利率曲線因此有望持續改善，尤其是美債曲線（相對於美國長期公債，短期美債前景看好）。

• 新興市場債券、投資級公司債和高收益債也正出現機會。

• 流動性過剩和抗疫封鎖措施造成的需求衝擊，提高了中期通膨升溫的風險。抗通膨債券應將直接受惠於通膨預期上升，因為它們是為投資人設計的一種通膨避險工具。

• 隨著投資重視永續發展的結構趨勢成形，所謂的「綠色債券」（為環境投資提供資金的債券）應將繼續受歡迎。

貨幣

• 抗疫封鎖措施導致經濟復甦放緩，但有效的疫苗有望及時普及，這兩個因素互相拉鋸的結果，將決定未來幾個月外匯市場的動態。

• 雖然美元近期走疲，我們仍預期美元貿易加權匯價2021年將進一步下跌。美元的結構性劣勢包括價值長期遭高估、「雙赤字」，以及缺乏收益優勢（尤其是相對於其 他儲備貨幣而言）。

• 市場已預期美元將進一步走弱，這對美元是有利因素。疫情未來走勢難以確定，也是一個有利於美元的因素。不確定性有利於避險資產。

• 在這種環境下，新興市場貨幣料將繼續表現出色，尤其是亞洲新興國家的貨幣。除了結構優勢（高於平均的趨勢成長率、較為健康的經常帳收支），這些貨幣還可以受惠於它們國家相對成功的抗疫表現。

大宗商品

• 根據原定計畫，石油輸出國組織與包括俄羅斯在內的夥伴國（OPEC+）希望縮減減產幅度，從最近的每日減產770萬桶改為自1月起每日減產580萬桶。但是，考慮經濟前景只是謹慎樂觀，OPEC+如今改為自1月起每日減產720萬桶，也就是較之前增產50萬桶。

• OPEC+估計，由於歐洲和美國重新實施封鎖措施和經濟復甦放緩，2021年石油需求僅將緩慢回升。在供應方面，個別國家（例如利比亞和伊朗）可能增加產量，加上全球庫存偏高，將對油價構成壓力。

• 因此，石油供給過剩的情況很可能將持續。不過，關於新冠肺炎疫苗的好消息提振了石油市場，這應將有助穩定需求，尤其是在下半年。

• 結構上而言，黃金很可能將繼續因為（實質）利率偏低、公共債務急增、就業率和通膨率有望上升而獲得支撐。此一趨勢取決於投資人的風險胃納：投資人越是樂於冒險，黃金作為避險工具的吸引力就越低。我們應該對金價波動做好準備。

• 一般而言，美元走貶有利於大宗商品價格上漲，因為這些商品以美元計價，其價格應隨著美元走貶相應上漲。

投資主題：RCEP──全球最大規模的貿易協定

• 經過八年的談判，亞太區15個國家，包括東協10國、中國、日本、韓國、澳洲、紐西蘭，2020年11月正式簽訂《區域全面經濟夥伴協定》（RCEP）。

• RCEP創造的新自由貿易區擁有全球三分之一的人口，貢獻全球近三分之一的GDP和貿易額。

• RCEP是亞洲邁向廣泛區域整合的重要一步。中期而言，它將強化區域供應鏈和造就進一步的區域經濟整合，從而促進整個地區的成長。

• 隨著成員國的貿易和投資關係變得更密切，亞太區金融市場整合也將深化。東協國家很可能將進一步融入中國的供應鏈。

• 中國很可能將顯著受惠於RCEP，因為它消除了中國出口至其他亞洲國家的障礙。不過，RCEP其他成員國的得益可能更大。日韓和東協國家未來應將有更好的條件發展它們的價值鏈。