安聯美元短年期高收益債券基金(本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券且配息來源可能為本金)

新冠疫情讓全球在2020年面臨經濟面、政治面與科技面的空前挑戰，由美聯準會引領全球利率再度下探，投資人在低利環境如何發掘收益？我們認為，美元短年期高收益債市(美短高)將提供解決方案，即便是保守型投資人，因為聚焦在較高品質的美短高，兼具了誘人且相對低波動的收益機會，也將受惠於美國聯準會的刺激方案。此外，在充斥低票息、長天期的債市環境中，美短高擁有較高息收、較短天期，可望提供較佳的風險調整後報酬。安聯美元短年期高收益債券團隊經理人James與Steven，為您分享更多未來投資精彩洞見。

Q：聯準會空前救援的用意？債市還有空間嗎？

新冠疫情引發封城、導致經濟停擺的期間，造成大規模失業 (10週內失業人數超過四千萬人、失業率飆升至25%創1930年大蕭條以來最高)。此外，無論是相對高品質或低信評，各類資產無差別地遭到拋售並下挫，例如BB級債至CCC級債，皆遭受約180億美元的賣壓。為了降低民眾失業與避免企業破產等永久性傷害，美國政府與聯準會有別於過往、迅速出手，例如推出3階段、超過2兆美元規模的財政刺激方案，並降息4碼至0至0.25%、2兆美元再回購操作與至少7千億美元的無上限量化寬鬆購買公債與房貸抵押證券，以及空前購買企業債(初級與次級市場企業信貸工具，PMCCF與SMCCF)，速度與幅度均勝過以往QE1至QE3的水準。

我們認為，若未來情勢需要，決策官員仍可能再推出進一步的財政刺激政策，進一步支持受到直接重創的產業(如休閒、非核心消費等)。但要留意的是，這些支持措施的對象僅限疫情期間受重創的企業，但並不包括疫情前就已經不賺錢的公司。此外，各類救市方案成功支撐各類資產，其中長天期(存續期)的債券在此次聯準會降息至0%的過程大幅受惠，但未來利率還有多少下降的空間，以提供進一步上漲動能？這是債券投資需要思考的問題。我們認為投資人應該開始向前看，聚焦未來機會。

Q：如何看待未來固定收益資產？較佳因應方式？

2020年絕對是讓投資人印象深刻的一年，除了風險性資產大幅震盪，相對安全資產如美國10年期公債亦出現亮眼表現，主因在於其擁有9.6年存續期，今年來受惠Fed大幅降息。然而，過去報酬率已成定局，未來機會與風險應如何看待？有鑑於目前聯準會正致力降低信用風險，我們認為存續期風險將會是未來需要特別留意的風險。若從最差殖利率(Yield-to-Worst)與存續期(Duration)來評估，目前投資 級企業債殖利率為2.3%、但存續期達8年以上，倘若將來利率自低位反彈將壓抑債券價格；新興市場、一般高收益債雖然殖利率較高，但也具相當的存續期。相較之下，美元短年期高收益債殖利率達5%、但存續期僅1.7年，可望兼顧息收並降低利率風險。

從另一角度來看，若觀察1-5年BB級債相對1-5年BBB級債信用利差的倍數，今年3月該數值縮減至2倍，主要因為當時利空下投資人的擔憂，造成市場無差別的拋售投資級或高收益資；但目前該數值已來到過去2年來的新高位，代表目前短天期高收益債相對投資級債更具利差價值，而我們認為BB級企業亦將受惠於聯準會的企業債支持計畫，透過主動挑選，可望發掘更具吸引力的收益機會。

Q：為何聯準會購買企業債，對美短高投資很重要？

聯準會主要任務是極大化就業並穩定物價。這次宣布購買企業債，主要為減少因疫情造成的破產與失業問題，尤其針對主要業務集中在境內的美國企業。要解決封城造成民眾無法上班、進而無法支付生活開銷問題的方式有二：1) 透過失業救濟金來支應民眾；2) 提供企業資金以避免裁員、並持續支付員工薪水。關於後者，主要透過初級與次級市場企業信貸工具 (PMCCF與SMCCF)。PMCCF主要針對無 法透過初級市場籌資的企業，助其再融資並償還其債務；SMCCF則透過債券次級市場，主要購買短天期(5年以內)、營收、稅賦與聘僱以美國為主的企業債，並擴及至ETF，其中包括非投資等級高收益債與短天期高收益債，以增加支持的時效與綜效。上述救市範圍，恰為安聯美元短年期高收益債券策略(簡稱美短高策略)的投資重點。

上述措施也影響了市場的投資行為：4月以來債市資金流的變化，主要流入高收益債市場，但並沒有流入未受支持的槓桿貸款投資；此外，從第二季高收益債市發債狀況可發現：BB級以上新發債占比達近7成，且優先擔保的占比較過去大幅增加至36%，而較低信評的CCC或體質較差企業則占極少數。我們認為，接下來市場將進一步分辨哪些企業在政策支持下，較具改善契機的投資機會，而這也是主 動式基金可望彰顯的附加價值。安聯美短高策略將聚焦在聘僱大量美國民眾的質優企業，亦即較容易獲得政策與資金支持的公司。

Q：未來高收益債違約率的預期？投資上如何因應？

目前市場最關注的問題在於，疫情過後將推升高收益債違約率至何種水準。過去經驗顯示，違約率將落後信用利差的走勢，例如2008年金融海嘯後，違約率則到2009年下旬(近10個月後)才攀升至高點，但信用利差已大幅收斂。我們認為，當前狀況有很大機會複製過去情況。

今年以來無論是疫情前本身過度槓桿、商業模式就失敗、或受到疫情衝擊，宣布破產企業達3600家，較去年全年增加了26%。有鑑於市場擔憂未來違約潮將持續攀升，儘管目前已違約(約占6.6%)、賤售(債券市價低於50美元，約占3.5%)或延遲付息償債高危險群(債券市價介於50至70美元，約占4.3%)加總超過整體高收益債市值14%，遠高於2002年科技泡沫與2009年金融海嘯後水準，但目前高收益債 利差已領先收斂築穩，因此接下來個別債券的挑選，反而是勝出的關鍵。我們認為，透過主動選債、明辨企業基本面、商業模式與未來金流狀況(例如能否獲得融資)，可望從當前較高利差的高收益債中，挑選具投資吸引力且風險相對低的公司。

Q：二次疫情是否會再次衝擊市場？對高收債影響為何？

相較今年3月時期，目前我們對病毒較了解、醫療資源相對充足、政府與地方社區對於防疫與相關配套措施已能快速因應，且許多企業已針對二次疫情來進行沙盤推演，例如準備更多的流動性、或對債券投資人提供保護(擔保)等，我們認為這對於穩定就業市場或投資人信心，都有很大的幫助。因此若二次疫情再度爆發，我們認為整體影響相對有限。

針對高收益債，利差仍可能上下起伏。然而，有別於猜測利差變化以極大化報酬，安聯美元短年期高收益債券投資策略更專注於穩定且持續的票息與總報酬機會，尤其是發掘擁有穩健的經營策略、充沛流動性，且萬一利空再起能相對不受影響的公司。

Q：未來央行若收回流動性，是否造成另一次「縮減恐慌」？債券投資該如何因應？

相對主要的核心固定收益投資通常擁有較長的存續期，安聯美元短年期高收益債券策略聚焦在短存續期的收益機會，因此倘若未來通膨再起、或各國央行收回流動性帶動利率上揚，這對於安聯策略的影響將相對有限，且投組挑選的企業能提供遠高於公債的票息機會，長期而言更有助於緩衝債券價格的起伏。

安聯美元短年期高收益債券投資策略，在追求相對高收益機會的同時，也搭上聯準會的政策順風車。展望未來，投資團隊將順著聯準會支持政策的方針，致力發掘能對美國經濟帶來較高貢獻的公司，例如美國本土企業、業務以國內為主、聘僱大量美國民眾等，這些企業料持續受到政策支持，以期能進一步改善現金流與業務，並降低流動性風險。此外，投資團隊擁有專屬的信用評分模組，審慎挑選企業以降低信用風險，並聚焦在相對短存續期 (約1.5至2年)，降低與美國10年期公債的相關性，以較低利率風險參與較高息收機會。